文．洪寶山

《金融時報》專欄作家Gillian Tett表示，美債市場比美股更關鍵，雖然川普政府內的所有派別都認同債務是個大問題，但班農派支持對富人加稅和削減國防支出，傳統共和黨派主張削減政府支出，並進一步減稅，而自由主義科技派傾向於小政府，並最大限度削減公共支出。所以不管是從哪個角度，減少政府赤字是川普政府內部的最大共識，因為美債才是美國的命脈。

在川普的眼裡，實際政治和經濟可以通過休養生息，但經過COVID-19疫情後，美國的債務正在爆炸式成長，截至2025年2月，美國國債總額約為36.22兆美元。

美國債務爆炸式成長 年度利息支出首超一兆美元

在2024財年，美國公債的利息支出達到1.1兆美元，這是年度利息支出首次超過一兆美元，較2023財年增加了2540億美元，增幅達29%。這意味著，利息支出已經超過了國防開支，成為聯邦預算中的主要支出項目。此外，美國債務淨利息支出占GDP的比例在2024年達到3.02%，顯示出債務利息支出在國民經濟中的比重持續上升。

值得注意的是，從2024年10月至2025年2月，美國聯邦赤字達到1.147兆美元，較前一年的8280億美元大幅增加。這一增長主要歸因於利息支付、軍事計畫、社會保障和安全費用的增加。

美債殖利率下降 現階段「非常脆弱」

總體而言，美國國債規模和利息支出持續成長，對聯邦預算和經濟運行構成了挑戰。如果再加上許多投資者認為川普的高關稅會導致通貨膨脹上升，這將使得美債的吸引力下降，如果美國政府忽略債務不斷增加的事實，並持續增加債務，又或者採取大幅減稅刺激經濟，或是川普的談話威脅到聯準會的獨立性，都不是一個好的組合。

事實上，美債殖利率已經開始下降，海外投資人似乎仍在大量購買美債，但美債處在非常脆弱的階段，原因有兩個，首先如果美中關係進一步緊張，並且中國開始減少在美債拍賣的存在感，甚至暫停購買美債，這可能會引起非常惡劣的市場反應。

其次，目前大多數的債務或美債存在對沖基金手中，和國際貨幣基金組織(IMF)本身，估計對沖基金現在大約11%的美債，這意味著，如果有什麼事情導致它們恐慌拋出，可預期將看到一波非常大的拋售美債壓力，在過去歷史中不乏有閃崩的走勢發生，就好比2020年新冠疫情爆發初期所看到的。

替老大分憂 美可能「強迫」盟友短債換長債

當然，也可以通過債務重組或違約來削減債務，但人們一直認為美國不會這麼做，不過川普政府內部正在思考，通過這種強迫的概念，跟所謂的盟友交換他們持有的短期美債、美元和黃金，轉維持有永久債券長期債券工具，事實上這就相當於準債務重組，所以美國將會往哪裡走？找中國？或對沖基金？或是盟友？或是持有大量黃金或美元儲備的國家？例如美債持有的第二大國─日本，因為需要美國的軍事保護，所以持有大量的美債國庫券。

前陣子川普對美日安保條約表示不滿，日本首相石破茂表示不會因美國要求而增加國防預算，但Gillian Tett認為如果美國真的需要日本支持美債，日本可能會用手中的短天期國庫券換成長天期美債，這就類似債務重組，當然對日本來說是個糟糕的選擇，不過身為美國的盟友，其實替老大分憂是免不了的代價。

消費市場不確定性加劇 通膨預期激增

近期數據連續印證美國消費市場不確定性加劇，美國2月諮商會消費者信心指數創自2021年以來的最大降幅，而美國3月密西根大學消費者信心指數降至57.9，為自2022年11月以來最低水準，遠低於預期的63.1。

初步估計顯示，該指數較2月的64.7下降，為連續第三個月下降，許多消費者認為關稅政策和其他經濟因素的不確定性水準較高。同時，通貨膨脹預期激增，未來一年的指數升至4.9%，為自2022年11月以來最高水準，較4.3%上升。

此外，未來五年的通貨膨脹預期從2月的3.5%激增至3.9%，為1993年以來見到的最大月增率。美國民眾對未來預期惡化，涵蓋個人財務、勞動力市場、通貨膨脹、商業狀況和股市等多個經濟領域。

航班需求放緩 經濟活動趨弱預警

美國高利率、高通膨加上關稅政策反覆、政府裁員等因素，加劇市場不確定性，導致消費者信心低迷，每當消費者在面對不確定性時往往會減少開支，而消費者行為的轉變可能影響消費行業，例如美國聯合航空正考慮削減從加拿大飛往美國的航班，以及過去曾受公務員青睞的航線，因為航空業者已經感受到消費需求疲軟的趨勢正蔓延到美國國內休閒旅行市場。

投資者普遍將航空股視為經濟領先指標，航空需求放緩不僅反映了消費者信心下滑，還預示著美國經濟活動趨弱的預警。美國四大航空公司─美國聯合航空、美國航空、達美航空和西南航空的CEO紛紛警告，第一季航班需求正在放緩，美國航空、達美航空和西南航空更是下調了第一季業績預期，這代表著高端消費族群花錢更為謹慎。

零售巨頭示警 未來一年利潤成長將低於預期

購物中心的業績更能體現出普羅大眾的消費情況，而沃爾瑪通常被視為消費者健康狀況的關鍵指標。2月公布的第四季財報中，沃爾瑪警告未來一年利潤成長將低於預期，預計在未來一年，消費者可能會減少非必需品的支出，轉而更傾向於購買牛奶、紙巾等基本生活必需品。對一家通常在經濟疲軟期表現穩定的零售巨頭而言，這一信號極為罕見。

不過這並不意外，畢竟在關稅和通膨外，政府大規模裁員及縮減政府支出都造成消費者信心下滑，反映在航空業的需求疲軟，以及零售巨頭的謹慎預期，都讓投資者對未來的經濟前景感到不安。

企業難擋高關稅引發的成本上揚

低收入族群開始節衣縮食，高端消費族群謹慎消費，反覆無常且難以預測的關稅政策，如何制定長期商業規劃，成了企業管理的新難題。於是消費者靠著政府的補貼度過了過去四年的高通膨環境，當社會福利專案被削減，面對不確定的未來，消費者的謹慎，與4月初即將實施的全球對等關稅可能引發而來的報復性關稅，企業恐怕也難擋高關稅引發的成本上揚，華爾街對今年的美股少有正面積極的評價。

剛結束的輝達GTC大會，黃仁勳首先介紹了AI研發的發展歷程，從最初的意識AI(Perception AI)，到現在的生成式AI(Generative AI)，他預計我們將進入代理式AI(Agentic AI)的時代，接下來將是物理AI(Physical AI)，也就是機器人的時代。